Finanzen

Economic-Profit-Modell

Das Konzept des Economic Profit stammt spätestens aus dem Jahr 1890, als der Nationalökonom Alfred Marshall in seinen Principles of Economics schrieb: „Was nach Abzug der Zinsen zum geltenden Satz von seinem Gewinn (des Eigentümers oder Unternehmers) bleibt, kann man als unternehmerischen Ertrag bezeichnen.“ Damit sagte Marshall, dass man zur Errechnung des Unternehmenswertes zu einem bestimmten Zeitpunkt (das heißt des Economic Profit) nicht nur die in der Rechnungslegung erfassten Ausgaben berücksichtigen muss, sondern auch die Opportunitätskosten des im Unternehmen eingesetzten Kapitals.

Der Economic Profit misst den Wertzuwachs eines Unternehmens in einer einzigen Periode und ist wie folgt definiert:

Economic Profit = investiertes Kapital × (ROIC – WACC)

Anders ausgedrückt: Der Economic Profit entspricht der Differenz zwischen Kapitalrendite und Kapitalkosten, multipliziert mit dem investierten Kapital. Wenn Unternehmen C ein Kapital von 1.000 Dollar investiert und bei Kapitalkosten von 8 Prozent eine Kapitalrendite von 10 Prozent erzielt, dann beläuft sich sein Economic Profit für das laufende Jahr auf 20 Dollar.

Economic Profit = 1000 $ × (10 % – 8 %)

= 1 000 $ × 2 %

= 20 $

Der Economic Profit übersetzt die oben erläuterten Werttreiber Kapitalrendite und Wachstum in einen Geldbetrag (das Wachstum steht letztlich in Zusammenhang mit der Höhe des investierten Kapitals oder der Größe des Unternehmens). Der Economic Profit lässt sich jedoch auch als operatives Ergebnis nach Steuern abzüglich einer Gebühr für das vom Unternehmen eingesetzte Kapital definieren. Economic Profit = operatives Ergebnis nach Steuern – Kapitalkostenbelastung = operatives Ergebnis nach Steuern – (investiertes Kapital × WACC) Diese alternative Berechnungsweise führt zum gleichen Wert für den Economic Profit:

Economic Profit = 100 $ – (1000 $ × 8 %)

= 100 $ – 80 $

= 20 $

Hier zeigt sich eine Ähnlichkeit zwischen dem Konzept des Economic Profit und der Errechnung des Jahresüberschusses, allerdings werden beim Economic Profit nicht nur die Fremdkapitalzinsen ausgewiesen, sondern die gesamte Belastung des Unternehmens mit Kapitalkosten.

Economic-Profit-Modell Beispiel

Ein einfaches Beispiel soll veranschaulichen, wie sich der Economic Profit für die Unternehmensbewertung verwenden lässt. Nehmen wir an, Unternehmen C hat zu Beginn der ersten Periode 1.000 Dollar in Working Capital und Anlagevermögen investiert. In jedem darauf folgenden Jahr erzielt es ein operatives Ergebnis nach Steuern von 100 Dollar (eine Kapitalrendite von 10 Prozent). Die Nettoinvestitionen liegen bei null, so dass der freie Cashflow ebenfalls 100 Dollar beträgt. Mit der gerade erwähnten Formel errechnet sich für Unternehmen C ein Economic Profit von 20 Dollar pro Jahr.

Nach dem Economic-Profit-Modell entspricht der Wert eines Unternehmens dem investierten Kapital zuzüglich eines Auf- oder Abschlags in Höhe des Barwertes des prognostizierten Economic Profit.

Wert = investiertes Kapital + Barwert des prognostizierten Economic Profit

Diese Formel folgt einer sehr einfachen Logik. Wenn ein Unternehmen in jeder Periode einen Ertrag exakt in Höhe seines Kapitalkostensatzes erzielen würde, dann müsste der diskontierte Wert seines prognostizierten freien Cashflows genau seinem investierten Kapital entsprechen. Das Unternehmen ist also genauso viel wert, wie ursprünglich investiert wurde. Ein Unternehmen ist mehr oder weniger wert als sein investiertes Kapital, je nachdem ob sein Ertrag über oder unter seinen Kapitalkosten liegt. Daher muss der Auf- oder Abschlag vom investierten Kapital dem Barwert des künftigen Economic Profit des Unternehmens entsprechen. Unternehmen C verdient im Jahr 20 Dollar mehr, als die Anleger erwarten – den Economic Profit. Deshalb entspricht der Wert von Unternehmen C 1000 Dollar (das investierte Kapital zum Zeitpunkt der Bewertung) zuzüglich des Barwerts des Economic Profit. Da der Economic Profit in diesem Fall gleich bleibend 20 Dollar pro Jahr beträgt, können wir den Barwert des Economic Profit anhand der Formel der ewigen Rendite errechnen.

Barwert des Economic Profit = =20$ / 8% =250 $

Der Gesamtwert von Unternehmen C beläuft sich also auf 1 250 Dollar. Wenn man den freien Cashflow (FCF) von Unternehmen C diskontiert, ergibt sich ebenfalls ein Unternehmenswert von 1 250 Dollar. Der prognostizierte freie Cashflow von Unternehmen C beträgt 100 Dollar pro Jahr.

Barwert des FCF = 100$ / 8% = 1250$

Vorteile des Economic-Profit-Modell

Ein großer Vorzug dieses Modells liegt sicherlich darin, dass der Economic Profit ein nützlicher Maßstab für die Jahresleistung eines Unternehmens ist, was beim DCF-Modell nicht der Fall ist. Beispielsweise lassen sich die Fortschritte eines Unternehmens nicht anhand eines Vergleichs zwischen derzeitigem und prognostiziertem freien Cashflow beurteilen, weil der freie Cashflow jedes Jahres von stark ermessensbedingten Investitionen in das Anlagevermögen und das Working Capital abhängt. Das Management könnte zur Verbesserung des freien Cashflows ohne weiteres Investitionen in einem bestimmten Jahr aufschieben – auf Kosten der langfristigen Wertsteigerung.

Quelle: Tom Copeland, McKinsey & Company – Unternehmenswert, ISBN: 3593368951


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